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宏觀經(jīng)濟下行導(dǎo)致機械行業(yè)景氣總體呈下滑態(tài)勢，但鐵路運輸設(shè)備等專用設(shè)備業(yè)仍然維持較高景氣度。
鐵路運輸設(shè)備業(yè)維持高景氣
鐵路行業(yè)投資延續(xù)了05年以來的高速增長態(tài)勢，1-7月，鐵路固定資產(chǎn)投資達1698.04億元，同比增長50.50%。
由此，鐵路運輸設(shè)備業(yè)銷售收入和利潤增速維持快速增長態(tài)勢。
根據(jù)我的相關(guān)研究，未來三年鐵路運輸設(shè)備業(yè)復(fù)合增速仍將達25%以上，2010-2020年的復(fù)合增速接近10%。
下游產(chǎn)品價格下跌、煤炭和石油設(shè)備景氣下滑
近期油價大幅波動，由147一度大幅下跌至90美元/桶(圖4)，同時也帶動煤價大跌(圖5)
煤價和油價下行，對煤炭和石油行業(yè)景氣的預(yù)期出現(xiàn)改變，帶動煤炭設(shè)備和石油設(shè)備景氣下行。
相應(yīng)地，煤機制造商美國JOYG和中國的天地科技、石油鉆采設(shè)備商宏華集團(0196.HK)股價在近期都出現(xiàn)大幅下跌。
機械行業(yè)投資下滑、通用設(shè)備業(yè)面臨沖擊
由于下游需求放緩，通用設(shè)備業(yè)固定資產(chǎn)投資增速在08年上半年繼續(xù)放緩，由07年50%以上降至不足35%(圖6)。
在此背景下，軸承行業(yè)受到的沖擊較大，產(chǎn)量同比增速持續(xù)回落，7月同比增速僅為5%(圖7)。
投資景氣及結(jié)構(gòu)性增長
中國南車(3.50,-0.07,-1.96%,吧)：中報超預(yù)期、暫維持全年預(yù)測
公司近期公布了中期業(yè)績快報，報告期實現(xiàn)總收入146.67億元，同比增長17.5%，凈利潤達8.09億元，增速148.9%，超出我們預(yù)期。
業(yè)績超預(yù)期是盈利能力有大幅提升，毛利率高達18.7%，主要得益于報告期產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化及國產(chǎn)化率的提升。報告期內(nèi)，機車及其它業(yè)務(wù)等高毛利率產(chǎn)品占比有所提升，客車及貨車等低毛利率產(chǎn)品有較大下降(圖8)；同時，在機車和貨車業(yè)務(wù)中，電力機車及80噸重載貨車占比也有較大提升。另外，由于國產(chǎn)化率提升，公司仍處于毛利率上升周期。
我認為高達18.7%的毛利率并不具備可持續(xù)性。從全年來看，對高盈利產(chǎn)品增速，我們已給予充分預(yù)期，，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)仍在預(yù)計之中。另外，國產(chǎn)化率提高帶動毛利率的提升是一個漸進的過程，況且，過高毛利率或?qū)е妈F道部的壓價，制約了盈利空間的大幅躍升。
天地科技：下游景氣、快速成長
近期，公司股價有較大幅度回落，主要是高油價的回落及煤價下跌的預(yù)期使得煤機股享受高估值的因素在不斷消退，導(dǎo)致估值回歸。
煤炭行業(yè)景氣下滑影響有限。即便充分考慮到行業(yè)景氣下滑，但煤炭產(chǎn)量仍然會取得平穩(wěn)增長，預(yù)計煤炭產(chǎn)量2008~2010年同比增速分別為7.3%、8.5%、7.0%。另外，煤機需求中占比高達60%的結(jié)構(gòu)性增長，如煤機更新改造、煤礦機械化水平提高及技改設(shè)備投資額仍將保持較快增長態(tài)勢。根據(jù)測算，煤機在未來三年的復(fù)合增速達20%以上。
成本壓力最壞時候已過，未來一年鋼價或難以反轉(zhuǎn)。鋼價處于下行通道，目前中厚板價格相對6月高點跌幅達10%，基于對鋼鐵行業(yè)主要下游房地產(chǎn)業(yè)的謹慎看法，鋼價反轉(zhuǎn)還需一年以上時間，成本壓力持續(xù)好轉(zhuǎn)。
取而代之的是，需求是核心問題。目前需求苦樂不均，大部分下游行業(yè)景氣繼續(xù)回落，建議結(jié)合下游景氣變化及估值作出投資選擇。
鐵路運輸設(shè)備業(yè)維持高景氣，較快增長持續(xù)到2010年以后。鐵路行業(yè)投資延續(xù)了05年以來的高增態(tài)勢，1-7月固定資產(chǎn)投資達1698.04億元，同比增長50.50%?；趯σ验_工和計劃開工的線路建設(shè)跟蹤，鐵道部車輛購置投資未來三年復(fù)合增速仍將達25%以上。
油價和煤價波動并不顯著改變相關(guān)設(shè)備業(yè)的發(fā)展趨勢。價格變動只是由瘋狂趨于理性，預(yù)計兩者價格將長期在高位運行，相應(yīng)地，設(shè)備需求方有較強動力進行石油鉆采和煤炭采掘。
宏觀景氣下行，通用設(shè)備業(yè)固定資產(chǎn)投資明顯放緩。該增速由07年50%以上降至目前不足35%，通用設(shè)備業(yè)受到較大沖擊，相對而言，技術(shù)含量較高的數(shù)控機床、高端齒輪箱及專用軸承受到的影響較小。
對于景氣周期中的中國南車(3.50,-0.07,-1.96%,吧)，建議在3.50元/股以內(nèi)的價值區(qū)間增持，分享鐵路建設(shè)長景氣周期。
對于下游景氣回落的天地科技和東力傳動(7.87,-0.01,-0.13%,吧)，建議重點關(guān)注結(jié)構(gòu)性增長，另外，近期股價大跌已過度反映下游景氣下行對設(shè)備業(yè)的影響，維持“增持”的投資評級。
天馬股份高估值包含了持續(xù)的外延收購預(yù)期，在銷售規(guī)模越來越大后，收購帶來的業(yè)績增厚效應(yīng)將趨緩，內(nèi)生性增長才是高估值的堅實基礎(chǔ)。
機械行業(yè)成本壓力持續(xù)好轉(zhuǎn)，但需求苦樂不均，大部分下游行業(yè)景氣繼續(xù)回落。而資本市場已經(jīng)作出較為充分的反映，建議結(jié)合下游景氣度變化及估值作出投資選擇。
預(yù)期中的鋼價下跌、成本壓力將持續(xù)好轉(zhuǎn)
正如我們在6月份的行業(yè)報告中指出的，鋼價將進入下行通道。目前中厚板價格相對于6月高點跌幅達10%。
基于聯(lián)合證券鋼鐵行業(yè)研究員觀點，鋼價仍將處于下降通道，基于對鋼鐵行業(yè)主要下游房地產(chǎn)業(yè)的謹慎看法，鋼價反轉(zhuǎn)還需一年以上時間，因此，機械行業(yè)成本壓力持續(xù)好轉(zhuǎn)。
華銳鑄鋼：風電鑄件推動業(yè)績爆發(fā)
今年上半年公司營業(yè)總收入、營業(yè)利潤和凈利潤同比分別增長26.29%、4.34%和52.19%。其中，收入增速符合我們預(yù)期，一次性損益對凈利潤有較大貢獻。
成本壓力加大導(dǎo)致營業(yè)利潤增速下降。主要原材料廢鋼及生鐵今年以來大幅上漲，6月同比漲幅高達50%以上，遠高于中厚板30%的漲幅。成本壓力導(dǎo)致毛利率同比下滑5個點至18.6%，使得營業(yè)利潤只有個位數(shù)增長。
公司未能充分轉(zhuǎn)嫁成本壓力。主要因于：(1)鑄鍛件產(chǎn)業(yè)鏈太短、產(chǎn)品縱深不夠，產(chǎn)品小幅提價不能充分轉(zhuǎn)嫁成本壓力：(2)略顯激進的銷售策略使得銷售較快增長，但盈利有所下滑。
成本壓力三季度或?qū)⒑棉D(zhuǎn)。我們前期報告認為鋼材價格或進入下降通道，事實上，中厚板價格6月份以來回落態(tài)勢明顯，基于鋼鐵行業(yè)景氣下滑的判斷，廢鋼價格有望在三季度開始回落。
風電鑄件09年業(yè)績高增長、高彈性。09年0.84元EPS基于2萬噸銷量預(yù)測，其實年底有4萬噸產(chǎn)能投產(chǎn)，關(guān)聯(lián)公司華銳風電09年風電鑄件需求量達4萬噸，另外三菱、德國恩德及東方汽輪等公司也有大量訂單。測算顯示：09年3萬噸和4萬噸風電鑄件銷量分別對應(yīng)EPS 0.97元和1.10元。
維持前期盈利預(yù)測及“增持”的投資評級。我們將密切關(guān)注廢鋼價格走勢，并及時修正盈利預(yù)測。
東力傳動：可貴的結(jié)構(gòu)性增長
中期業(yè)績實現(xiàn)預(yù)期中的快速增長。主導(dǎo)產(chǎn)品模塊化減速電機和大功率重載齒輪箱產(chǎn)量有較大增長，推動銷售收入增長50%。募投項目進展順利，今年年底前后陸續(xù)達產(chǎn)，為09年快速增長奠定堅實基礎(chǔ)。
高盈利能力并未因成本壓力受到影響。公司鋼材相關(guān)成本合計占比達68%，但由于公司通過提價10%左右、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化及提高自制件比例，基本緩解了成本壓力，中報業(yè)績毛利率仍高達35.25%，同比僅下降1.3個百分點。
盈利拐點已經(jīng)顯現(xiàn)。二季度或?qū)⑹枪居芰Φ忘c，鋼價下行及提價因素顯現(xiàn)推動毛利率出現(xiàn)回升，預(yù)計全年毛利率保持在37%，全年毛利率有望維持在37%左右。
鋼鐵行業(yè)景氣下行不足為慮。公司80%需求來自于鋼鐵行業(yè)，但冶金齒輪箱需求中，新增產(chǎn)能占比僅為40%，更新改造、行業(yè)整合及淘汰落后產(chǎn)能帶來的需求占主導(dǎo)地位。即便對鋼鐵行業(yè)景氣下降做充分考慮，冶金齒輪箱未來三年復(fù)合增速仍達8%以上。
進口替代迎來收獲期。冶金齒輪箱技術(shù)含量高，進口占比達50%以上，由于公司具有強大的性價比優(yōu)勢，尤其是大功率重載齒輪箱，目前已經(jīng)由二線企業(yè)進入一線企業(yè)配套體系，進入進口替代收獲期。